去杠杆势在必行 地方政府融资走向何方?

发布时间:2017-08-28 10:58:09    点击:

  在全国去杠杆的大背景下,中央监管层层加码以罕见力度整肃地方政府违规融资行为。一时间千亿级违规融资项目接受审查,地方政府表外融资渠道将面临重新洗牌。而日益增长的城镇化建设需求导致地方政府固定资产投资缺口亟待填补,专项债券的高速发展将为地方政府融资开启“正门”,政府引导基金、TOT和ROT模式将有望成为解决地方政府融资困境的重要手段。

  一、监管政策层层加码,地方政府变相举债途径遭一一封锁

  地方政府“花样翻新”的新型融资手段愈演愈烈导致地方政府隐性债务居高不下,风险高企。国务院曾于2014年下达《国务院关于加强地方政府性债务管理的意见》(以下简称43号文)要求剥离融资平台公司政府融资职能,并规范地方政府融资行为。但在地方政府到期债务偿还及基础建设融资需求高企的背景下,监管政策堵住了地方政府融资的“后门”,却未给其开拓明路。日益增长的地方城镇化融资需求与薄弱的地方财力形成显著矛盾,引发地方政府激进的表外融资探索。各地地方政府开始在融资担保回购及政府购买服务上大做文章,使其成为了地方政府规避PPP及政府发债的常用手段。

  进入2017年,在国家去杠杆的大背景下,中央连连出击,地方政府变相举债途径被逐一封锁。先是在4月底联合六部门发布财预50号文,整肃地方政府用担保、回购方式通过平台公司举债的行为,严格切割地方政府与平台公司债务的无限责任关系。随后又下发财预87号文对政府购买服务以负面清单的方式做了明确的界定,并严格要求政府购买必须在年度预算或者中期预算中有所体现。相较43号文件,50号文和87号文明确追责制度,大大增加了监管效率和可执行性,罕见的监管力度一举封锁地方政府“擦边球”式违规融资途径,对地方政府融资产生较强冲击。

  二、监管步步紧逼,地方政府表外融资面临洗牌,固定资产投资增速或将下滑

  中央监管层层加码步步完善,从根本上封堵了地方政府违规融资的可能性。政策冲击波对地方政府融资的影响体现在以下三个方面:

  1.政府购买服务存量项目将受到排查,银行放款暂缓

  87号文出后,各地区银行基本停止签订政府购买服务融资合同。存量政府购买项目也将受到各省级财政部门的合规审查及勒令整改。有些发达地区市级政府采用政府购买服务方式进行的融资项目期限高达十年以上,规模更是达千亿级别。这些大量实施政府购买服务等违规融资的各区域地方政府将受到显著冲击。虽具体整改方式及力度如何有待进一步的政策指导,但显然这一轮调控对市政建设项目的推进将形成较为深远影响,地方政府在寻求经济增长及债务安全平衡的道路上将经历艰难的“阵痛期”。

  长期来看,严厉的地方政府融资监管将在很大程度上消除地方政府融资的灰色地带,让地方政府偿债压力更加清晰化,有助于倒逼地方政府提高资金利用效率、将债务管理规范化。地方政府债务风险可视程度有望上升,利于地方债务风险调控。

  2. 政府表外融资渠道面临洗牌,规模大幅缩水

  密集监管重创表外融资,地方城投首当其冲。地方城投公司发债意愿受到冲击,规模缩水,进入深度调整期。2017年1到7月,城投债累计发行总量同比下降幅度高达39.7%。中期内,城投公司将进一步与地方政府划分偿债责任,市场对城投债“信仰”也将发生悄然转变。

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  而另一方面,作为重要表外融资方式的政府购买服务的采购内容、流程及期限也面临重新洗牌。首先,政府购买服务内容必须合规。其次,政府购买项目必须坚持“先预算后采购”的原则。因此,建设工程、基础设施建设等热点变相融资项目将被严格排除在政府购买清单之外。“融资服务”及“金融服务”也将被严禁纳入政府采购清单。同时,由于政府购买服务必须在年财政预算或中期规划中体现,原则上来说工期超过三年的政府购买项目今后将难以通过政府购买服务审批。严格明确的监管限制将终结政府购买服务的融资职能,政府购买服务回归本质,规模将大幅下降。

  3.政府固定资产投资或将受到一定冲击

  步步完善层层加码的监管政策将使得地方政府通过城投债、政府购买服务实现的固定资产投资有所下滑,其对经济增长的影响将从第三季度开始反映在政府支出及资本形成总额中。地方政府固定资产投资资金来源主要包括自筹资金、国家财政预算、国内贷款及债务发行三个方面。监管政策负面清单中的各项违规政府购买服务及违规担保融资,多数是通过国内贷款及债务发行的方式进行的,这项资金来源将受到最大的政策冲击。短期内,金融机构通过政府购买服务的合规增信规模将大幅减少。同时,由于银行等金融机构将响应政策要求对各项政府购买服务进行尽职调查,成本及政策风险将有所上升,金融机构对地方政府各类融资项目的积极性将有所下降。

  总体来看,由于中国实行项目资本金制度,自筹资金需占一定比重[1],因此,在地方政府所发起的固定资产投资项目中,地方基建项目自筹资金占比较高。结合稳定性高的国家预算资金,占基建资金来源高达七成的资金来源较为可靠,不属于监管政策禁止的范围。但对于剩下近三成的固定资产投资,地方政府急需将其从政府购买服务等负面清单项目中转出,如何填补此项资金缺口,保持固定资产投资的稳定增长成为地方政府的严峻考验。

  三、地方政府融资将呈现什么样的趋势?

  地方政府融资渠道将进一步收窄,但其基础建设与公共服务责任却不能因此减轻。在高企的地方财政缺口下维持政府固定资本投资的稳定发展成为地方政府的一道难题,将迫使地方政府深化拓展已有或者新的融资渠道。需要注意的是,不管是87号文还是50号文,中央切割的都是地方政府对平台及融资项目的无限风险责任,而保留了其有限风险责任。因此,通过创新方式引入社会资本,对地方政府偿债责任形成一个风险隔离,将是地方政府解决融资困境的一个新思路。在杠杆势在必行的大背景下,政府引导基金、TOT和ROT模式及专项债券融资有望成为地方政府填补固定资产投资缺口的主要手段。

  1、政府引导基金延续高速发展态势

  政府引导基金是指地方政府通过预算安排单独出资或与社会资本共同出资设立的基金。它采用股权投资等运作模式吸收引导社会资本发展重点产业及薄弱领域。政府引导基金引入社会资本,能在有限增加政府责任的同时,解决政府新建项目筹资、解决存量项目短期偿债压力。

  2015年5月国发办《关于在公共服务领域推广政府和社会资本合作模式的指导意见》(42号文)提出“鼓励地方政府在承担有限损失的前提下,与具有投资管理经验的金融机构共同发起设立基金”。42号文明确鼓励地方政府通过引入社会资本,由省级地方政府与金融机构设立政府引导基金母基金,再由市县级地方政府与母基金合作设立子基金,完成基础设施的建设项目及公共服务项目投资。政府资金将在社会资本中起到引导作用增加投资者信心,同时有望提高企业财务规范和管理规范,保障了地方基础建设及公共服务稳速高效的推进。对于存量债务,政府引导基金能够有效缓解项目进行中的短期偿债压力。地方政府可以利用政府引导基金成立项目企业接手ROT、TOT项目,引入社会资本提升基础建设和公共服务供给。短期内,预计政府引导基金将延续高速发展态势,成为地方政府效率和风险平衡的达成的重要契机。

  2. TOT、ROT项目会有增量

  在违规地方政府购买服务被叫停后,原来走政府购买服务的很多项目将部分转入PPP框架中的TOT或ROT模式。早在42号文中国务院就提出地方应积极利用转让—运营—移交(TOT)、改建—运营—移交(ROT)等方式化解地方政府债务风险,这两项PPP合作方式对于盘活地方政府存量资产促进政府转型、控制债务风险方面有重大意义且受到国家政策的支持。在未来的PPP项目中,TOT项目和ROT项目将成为地方政府购买服务项目转型的重点,协助地方政府引入社会资本分享收益分担运营及债务风险。

  但财政部规定“每一年度全部PPP项目需要从预算中安排的支出责任,占一般公共预算支出比例应当不超过10%”。而2017年地方政府一般预算支出仅为16.5万亿元。也就是说PPP项目的规模限额约为1.7万亿元。考虑PPP项目的存量,未来即使PPP项目做满限额也难以完全覆盖地方基建的资金缺口[2]。未来地方政府融资走向取决于10%的红线是否会有放宽,针对地方政府的项目资本金比例会不会有下降。在去杠杆的大潮流中,政策不确定性仍然很大。

  3. 专项债规模加码扩张,市场化定向化将是发展重点

  地方政府债券开口将有放松趋势,专项债券发展有望提速。根据2017年政府工作报告,地方政府专项债券发行规模将较上一年翻一倍达到8000亿的规模,并继续发行地方政府置换债券,配合地方政府合法建设需要。同时,近日土地储备专项债券及收费公路专项债券的试点意味着在公共交通、市政工程方面将有更多的定向专项债券发行,以替代原有平台融资或政府购买服务融资。专项债券发行管理将得到进一步创新和完善,有望通过各类定向专项债券为地方政府融资“开前门”,支持地方政府基础设施建设。我国规定地方政府专项债券只能用于公益性资本性支出及适度归还存量债务,不得用于经常性支出,并具有专款专用的特征。因此专项债券是保障地方基础设施建设、控制地方政府债务扩大速度的融资工具之一。可以预见,在地方政府财政资金吃紧,监管不断趋严的大背景下,专项债券发行规模将在未来继续上行,与PPP共同成为地方政府债务可持续发展的承担者,履行越来越多的政府融资职能。(文/王璜)

  [1] 在2015年9月下发的《国务院关于调整和完善固定资产投资项目资本金制度的通知》(国发〔2015〕51号)中,调整了城市和交通基础设施项目的最低资本金比例:城市轨道交通项目由25%调整为20%,港口、沿海及内河航运、机场项目由30%调整为25%,铁路、公路项目由25%调整为20%。

  [2] 2016年中国基础建设投资规模高达11.9万亿元,若以10%的实际经济增速测算,2017年基础建设投资总额需到13.1万亿元左右。由于国内基础建设投资资金来源中有15%来自国内金融机构贷款,并且多数涉及变相融资担保等违规操作。因此,即使假设其中仅有60%的授信将受到政策影响,地方政府基础建设投资资金缺口也将达到约1.2万亿。