收费公路专项债券政策解读及评级要点

发布时间:2017-08-31 15:52:33    点击:

  2017年7月12日,财政部联合交通运输部发布了《地方政府收费公路专项债券管理办法(试行)》(财预【2017】97号)(以下简称“《办法》”),我国地方政府收费公路专项债券正式落地,这是继2017年6月2日财政部首推土储专项债后又一以地方政府性基金收入项目分类发行的专项债券创新品种。

  地方政府收费公路专项债券属于地方政府专项债券的一个品种,是指地方政府为发展政府收费公路举借,以项目对应并纳入政府性基金预算管理的车辆通行费收入、专项收入偿还的地方政府专项债券。收费公路专项债券纳入地方政府专项债务限额管理。其收入、支出、还本、付息、发行费用等纳入政府性基金预算管理。财政部在国务院批准的年度地方政府专项债务限额内,根据政府收费公路建设融资需求、纳入政府性基金预算管理的车辆通行费收入和专项收入状况等因素确定年度全国收费公路专项债券总额度。各省、自治区、直辖市年度收费公路专项债券额度在国务院批准的分地区专项债务限额内安排。

  一、政策解读

  (一)项目收益平衡原则

  发行收费公路专项债券的政府收费公路项目应当有稳定的预期偿债资金来源,对应的政府性基金收入应当能够保障偿还债券本金和利息,实现项目收益和融资自求平衡。对应的政府性基金收入包括车辆通行费收入、收费公路项目对应的广告收入、服务设施收入、收费公路权益转让收入等。除根据省级财政部门规定支付必须的日常运转经营外,对应的政府性基金收入专门用于偿还收费公路专项债券本息。与土储专项债一样,收费公路专项债券的偿债资金来源限定于对应项目的收益,均要求实现项目收益和融资自求平衡。

  (二)募集资金专项用于政府收费公路项目建设,不能借新还旧

  收费公路专项债券资金应当专项用于政府收费公路项目建设,优先用于国家高速公路项目建设,重点支持“一带一路”、京津冀协同发展、长江经济带三大战略规划的政府收费公路项目建设,不得用于非收费公路项目建设,不得用于经常性支出和公路养护支出。任何单位和个人不得截留、挤占和挪用收费公路专项债券资金。除以上规定外,《办法》再次明确了发债资金用途,收费公路专项债券资金不得用于经营性收费公路,不得用于偿还存量债务。因此,收费公路专项债券资金不能通过借新还旧来周转偿还。

  (三)期限最长不超过15年

  收费公路专项债券期限原则上单次发行不超过15年。为了匹配募投收费公路项目的特殊性,收费公路专项债券的期限打破了地方专项债10年的上限。此外,《办法》明确:收费公路专项债券发行时,可以约定根据车辆通行费收入情况提前或延迟偿还债券本金的条款。鼓励地方政府通过结构化创新合理设计债券期限结构。

  二、政策意义

  (一)“公路债”有利于解决资金缺口问题

  虽说“贷款修路”对于增加我国公路总里程、提高公众出行效率发挥了重要作用,但也存在不少问题,比如某些地方贷款随意,导致债务规模越来越大;再如,由于银行贷款融资成本偏高,造成政府还贷付息压力过大。2016年,政府还贷公路的利息支出为1,278亿元,占1.811亿元通行费收入的70.6%。当通行费收入主要用于偿还利息,能否如期偿还本金就成了问题。此外,新建公路还存在资金缺口,在这种情况下发行“公路债”具有多重意义。

  (二)提高公路建设资金的规范性、有序性和资金使用效率

  按照交通运输部发布的《2016年全国收费公路统计公报》,截至2016年底,我国收费公路里程17.11万公里,其中政府还贷公路里程10.05万公里,还贷公路累计投资额为38,172.8亿元,其中银行贷款为25,580.1亿元。尽管2016年收费总收入达到4,548.5亿元,但由于支出规模更大,达到了8,691.7亿元,造成收支缺口4,143.3亿元。造成还贷公路收支缺口扩大的原因,除了公路建设步伐过快、规划过于超前、建设标准脱离实际、贷款需求量快速增加之外,与公路建设资金筹集和使用的无序、挪用和浪费现象严重、资金专款专用做得不好等也有着密切关系。设立“公路债”,打开地方政府筹集公路建设资金的前门,堵塞贷款修路的后门,是有利于提高资金的规范性和有序性,能够提高公路建设资金的使用效率。

  (三)控制债务规模,防止债务风险

  未来政府收费公路将按照“发多少债,修多少路”的方式发展,由此可以控制债务规模,防止债务风险。由于发行“公路债”可降低融资成本,也减轻了还债压力。还可以降低收费公路投资门槛,给中小投资者参与收费公路建设并从中获得收益的机会。同时,也有利于将收费公路融资纳入法治化、规范化轨道。因为预算法修订出台后,国家对政府举债方式收紧和规范了,且针对“公路债”专门制定《地方政府收费公路专项债券管理办法(试行)》,在这些法律法规约束下,政府收费公路融资必将更加规范。

  三、地方政府债务管理和“公路债”发行情况

  (一)地方政府债务管理相关文件

  2014年10月2日《国务院关于加强地方政府性债务管理的意见》(国发【2014】43号)的颁布标志着我国中央政府加强地方政府债务管控的开始。

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  国务院和财政部又相继出台了《国务院关于深化预算管理制度改革的决定》(国发【2014】45号)和《地方政府存量债务纳入预算管理清理甄别办法》(财预【2014】351号)等重要文件,对全国各级地方政府性债务的管控提出了具体性、规范性要求,为降低政府融资成本、加强政府信用管理提供了政策依据。2015年以来,关于地方政府一般债券和专项债券的发行管理、预算管理等方面,国务院和财政部分别颁布了相应的办法文件,规范了地方政府债券发行的行为,也为地方政府一般债券和专项债券的顺利发行奠定基础。国务院、财政部相关意见和管理办法的颁布,有利于促进我国地方政府融资的透明化、规范化,有利于地方政府建立与本地经济、财政发展相适应的债务规模控制制度,有利于降低地方政府的债务水平,有利于促进地方经济、财政、金融的协调发展。

  (二)“公路债”发债情况

  从“公路债”发行来看,从2017年7月颁布专项债发行指引以来,至2017年08月10日“2017年广东省政府收费公路专项债券”的发行成功,标志着我国第一支公开发行的公路专项债券发行成功,发行规模63亿,票面利率3.99%。

  2017年广东省政府收费公路专项债券全部为新增债券,本批债券募集资金拟专项用于政府收费公路项目建设,本批债券收入、支出、还本、付息等纳入政府性基金预算管理,偿债保障程度高。本批债券募投项目包括13条政府收费公路。根据广东省财政厅提供的数据,在本批债券到期时,各募投项目预计累计形成的车辆通行费收入均能够覆盖其拟使用募集资金及存续期内其他融资性贷款的本金及利息。评级关注通行费收入不及预期所带来的还本付息压力。

  四、评级要点

  (一)影响项目收益的因素

  1、区域市场容量和竞争情况

  区域市场容量及区域竞争状况是影响收费公路收入的关键性因素。在评级中,需要研究区域交通布局的现状及其发展变化趋势,考察是否存在其他交通方式的选择。倘若该项目是政府公路计划中不可或缺的一环,并因此规定了区域性保护条款,该项目的竞争地位便会大为提高。在其他情况下,政府可能要求保留其他非收费公路或竞争性收费公路的存在,因此需要详细了解交通部门的中长期规划。

  在分析预测收费公路之交谈能够流量时,应密切关注公路以及其他使用者的性质。该公路是为缓解现在公路拥挤而建,还是为了刺激新区的开发和发展?使用者的结构、流向以及目的地如何?这些问题的答案有助于识别项目的优劣势和竞争力。在存在竞争的情况下,要分析不同交通方式的优劣势和使用倾向,以及使用者在节省时间和增加费用之间的权衡。这需要作具体的测算,并可与当地其他收费设施加以比较,并设法判断公众对收费标准的可能接受程度。

  2、通行费收入能否覆盖本息支出?

  收费公路专项债券的还款来源主要依赖车辆通行费收入,但是存在两个方面的劣势:一是车辆通行费收入在基金预算收入中的占比较低,远逊于土地出让金收入规模。以广东为例,2014~2016年,广东省全省政府性基金预算收入分别为4,064.15亿元、3,557.12亿元和3,869.99亿元,其中车辆通行费收入分别为70.21亿元、67.08亿元和45.24亿元。省本级方面,2014~2016年,广东省本级政府性基金预算收入分别为164.93亿元、137.25亿元和116.38亿元,其中车辆通行费收入分别为23.24亿元、23.79亿元和21.90亿元;二是当前全国范围内的还贷性收费公路的通行费收入远不及还本付息支出。因此,从偿债资金来源方面考虑,收费公路专项债券信用资质要弱于土地储备专项债券。但是,考虑到收费公路专项债券的超长期限、提前偿还条款以及延期偿还条款,对于收费公路专项债券的信用资质仍有补益。

  3、不同地区收费公路专项债券的信用差异影响通行费收入

  不同地区的经济发展状况以及交通运输方式的差异,均会带来通行费收入的较大差异,收支缺口也存在更大的差异,比如河北、山西、陕西和福建等地区,通行费收入与每年的还本付息支出存在较大的缺口;而江西、四川等地区则表现相对较好。因此,通行费与支出缺口的不同,将会导致不同地区收费公路专项债券的信用资质存在一定的差异。不过,考虑到目前收费公路专项债券鼓励重点支持‚一带一路、京津冀协同发展、长江经济带三大战略规划的政府收费公路项目建设,以及项目本身要求更为严格的收支测算,因此不同地区的收费公路专项债券确实会存在一定的信用差异,但短期内不会有特别明显的表现。

  (二)影响项目成本的因素

  需要仔细分析项目的运营计划,籍此判断合理的运营水平、费率、收费程序以及设备的维修成本、人力成本等,预测未来若干年直至全部经营期间的总收益及收益分布情况,由此判断项目现金流量是否与债务偿还安排互相匹配,是否能对债务提供充足的偿还保障。对于新建公路,财务分析中必须考虑拟采用的债务结构和融资成本,以及债务清还计划。相对均等的分期偿还债务本息的安排,较之递增式还款程序具有较大的灵活性,因为后者具有不断增加交通流量或提高费率以保持项目收益增长的压力。

  综合来看,十三五”和“十四五”时期是我国公路加快建设成网的关键时期,收费公路建设和融资任务还比较繁重。收费公路专项债券作为政府债券,具有信用等级高、筹资数额大、融资期限长、融资成本低等优势,是收费公路发展的重要资金渠道。同时,收费公路专项债券额度纳入专项债务限额管理,债券收支纳入政府性基金预算管理,这种更加规范化、标准化、透明化的融资方式,有利于防范和化解交通领域新增债务风险。(文/庄秀权)